“技术派”绿源集团控股频上黑榜，研发投入不及营销，业绩增速显著放缓

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“一部车骑十年”作为绿源集团控股(02451.HK，下称“绿源集团”)差异化竞争的口号，表明了公司对自身技术和产品质量的信心。但绿源集团却屡屡因产品质量问题被市场监督管理部门点名。虽以技术立身，但绿源集团的研发成本仅销售及营销成本的六成。

证券之星注意到，作为电动两轮车行业的鼻祖，绿源集团在经营上却未能遥遥领先。上市后，其营收与利润增速显著趋缓，今年上半年已双双降至个位数。在产品端，其毛利率在上半年出现了“退坡”的情形，不及雅迪控股(01585.HK)、爱玛科技(603529.SH)等竞争对手。

质量问题频出

根据“长沙发布”微信公众号10月11日消息，近期长沙市市场监管局电动自行车产品质量专项监督抽查情况公布，当地检出14批次电动自行车不合格，涉及品牌包括爱玛、雅迪、绿源、小刀等。其中，绿源集团问题产品的规格型号为TDT24008Z，主要存在的问题包括标识与警示语、互认协同充电、整车质量、反射器、照明和鸣号装置、充电器与蓄电池。

就在前两个月，绿源集团刚被国家市场监管总局点名。据其发布的2024上半年电动自行车产品质量国家监督专项抽查结果情况，此次抽检共计146批次电动自行车不合格。其中绿源集团有7个批次出现质量问题，标称生产单位分别来自浙江绿源电动车有限公司、绿源电动车(山东)有限公司、东莞市小白智能出行有限公司，主要问题包括标识与警示语、整车质量、充电状态主回路保护、电气装置等。

今年以来，绿源集团多次被不同地区的市场监督管理部门抽检到产品不合格。7月10日，北京市市场监管局抽检发现其6款产品不合格；7月24日，广东省市场监管局则抽查到有2款产品不合格；6月，河南省市场监管局抽查到1批次产品存在不合格的情况。

公开资料显示，绿源集团成立至今已有20余年，是国内最早一批进入电动两轮车行业的企业，于2023年在港股上市。公司产品涵盖电动自行车、电动轻便摩托车、电动摩托车三大品类，产品线全面覆盖低、中、高阶车型，策略重点聚焦中高端市场。

证券之星注意到，在电动两轮车市场，绿源集团是业界的“技术扛把子”，其市场差异化策略也是围绕“一部车骑十年”的口号。今年上半年，绿源集团新增专利申请38项，新增专利授权76项。截至今年上半年，绿源集团共拥有623项专利，公司称其在发明专利领域处于行业领先地位。但现实却是，提倡品质与耐用性的绿源集团因为产品质量屡踩安全红线，对于以技术立身的品牌而言，不免有些打脸。

就技术投入而言，绿源集团的研发成本较上市前显著增长。数据显示，绿源集团今年上半年的研发成本同比增长19.02%至9196.9万元，对应研发费用率约为3.6%。2021-2023年同期，其研发成本分别约4548万元、4484万元、7727万元。

值得注意的是，绿源集团的研发投入远不及营销投入。今年上半年的销售及营销成本为1.51亿元，同比微降0.24%。绿源集团表示，本集团紧紧围绕着“一部车骑十年”差异化营销主题，运用跨传统及新媒体渠道的多种营销工具，提升绿源品牌的知名度和认知度。

毛利率不及同行

招股书显示，2020-2022年，绿源集团的营收从23.78亿元增长至47.83亿元，复合年增长率为41.8%；对应溢利净额从4028.1万元增长至1.18亿元，对应复合年增长率为71.2%，业绩的高增主要来自产品销量的大幅增长。但上市首年，绿源集团却交出了一份增速大幅放缓的成绩单，2023年分别实现营收、年内溢利50.83亿元、1.46亿元，同比增长6.27%、23.36%。

今年上半年，绿源集团推出了20多款新产品，其中包括S90、Moda8、Cola10，但产品线的丰富未能改变增速放缓的现实。上半年，绿源集团营收约25.34亿元，同比增长3.2%；期内溢利约6598.8万元，同比增长9.6%，不复以往高增长。值得一提的是，上半年仅政府补助就达到了2714.9万元，占期内溢利的比重约四成。

分产品来看，绿源集团今年上半年电动自行车销量增长约32.2%，因此该产品实现收入15.46亿元，同比增长25.09%，收入占比提升至61%。但电动踏板车收入同比下降39.62%至3.45亿元，这主要是由于消费者对电动轻便摩托车的需求持续下降，导致其销量减少约29.9%，该下降与行业趋势基本一致。

证券之星注意到，绿源集团的表现与行业发展趋势紧密关联，自从2019年新国标催生了增量需求，换代红利下电动两轮车的销量在近几年实现了快速增长。但随着各地换新过渡期陆续结束，电动两轮车便逐步过渡到了存量竞争的阶段。

据绿源集团披露，今年上半年公司对企业和机构客户的销售量达到约42万台，超过了去年全年销量。但从盈利指标来看，绿源集团陷入了量增价减的境地。今年上半年，绿源集团的毛利率为12%，较2023年末的13.4%下滑了1.4个百分点。

与同行公司相比，绿源集团产品的盈利能力被甩在了后面。今年上半年，雅迪控股的整体毛利率由去年末的16.93%上升至18%；爱玛科技的毛利率为17.83%，高于去年末的16.51%；新日股份(603787.SH)的毛利率也达到了15.92%。

从半年报可知，绿源集团毛利率薄弱和销售成本过高有着重要关系。今年上半年，绿源集团的销售成本为22.31亿元，同比增长3.31%，占同期营收的比重为88.04%。其中，原材料及耗材的支出高达约20.68亿元，占到销售成本的近93%。

另一方面，电动两轮车市场同质化严重，为抢夺有限的市场份额，各品牌之间价格竞争激烈。不只是线上渠道，在线下加盟店，电动两轮车打出的降价促销活动也花样百出。有行业人士表示，相比过去一台3000元的电动车能赚400-500元，现在能赚200元就算很不错了。(本文首发证券之星，作者|陆雯燕)