【财经分析】“空翻多”阵营扩大 “债牛”仍有底气

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　　新华财经上海10月22日电（记者杨溢仁）受GDP增速边际放缓，货币政策放松进程明显加快的影响，近期债市整体走强。目前10年期国债收益率已由10月8日的2.19%，回落至2.12%附近。

　　分析人士认为，在后续货币政策仍有进一步放松空间的情况下，年内依旧看好债券市场的配置机会。

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　　长债收益率震荡下探

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　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至10月21日收盘，间SKY_10Y行至2.12%一线，较10月8日的2.19%大幅回落7BP。

　　毫无疑问，经济基本面的偏弱表现，为“债牛”演绎提供了有力支撑。

　　公开数据显示，2024年三季度，我国GDP同比增长4.6%，相比二季度4.7%的增幅有所收窄。其中，农林牧渔、制造业、建筑业等三季度实际GDP增速均收窄。

　　“显然，要实现全年5%左右的GDP增速，仍有一定压力。”一位机构交易员接受记者采访时称，“综合三季度和9月份的经济数据及细分领域表现来看，目前仍呈现出‘强预期，弱现实’的状态。”

　　德邦固收首席分析师吕品亦指出：“目前来看，一揽子政策出台后的地产成交、消费价格还没有明显回暖。国庆假期30城商品房销售面积较去年同期仍有34%的跌幅；以海南旅游消费价格指数作为代表观察消费力度，也尚未回到去年同期水平。”

　　“对于债市而言，化债、房地产‘止跌回稳’需要时间，短期国内经济料延续‘筑底’状态、年内基本面条件不构成债市反转的基础。”华创证券固定收益首席分析师周冠南说。

　　多因素支撑“债牛”延续

　　值得一提的是，当前支撑“债牛”演绎的关键因素除了基本面之外，货币宽松预期升温所带来的影响亦不容忽视。

　　来自的研究观点指出，三季度以来，随着海外货币政策转向，汇率约束解除，我国货币政策放松进程也明显加快。考虑到在通胀偏低的环境中，我国目前实际利率水平并不低，由此，后续货币政策应会有进一步的放松空间。

　　“尽管在财政发力的情况下，年内政府债券供给可能会有一定提升，但鉴于前三季度债券发行进度明显快于去年同期，因此四季度债券的供给压力未必会超过去年同期，尤其是针对存量经济问题的增量财政政策并不会增加总资产的供给，在‘资产荒’格局延续的情况下，机构配置需求旺盛也足以消化政府债券的增量。”前述交易员表示，“在未来货币政策仍有进一步放松空间的情况下，我们看好国内债券市场的配置机会。”

　　“目前，10年期国债收益率已明显偏离MLF的‘锚’。”吕品指出，“2021年以来，‘10年期国债收益率较MLF利率偏离度’整体呈现出三峰分布特征，而目前的上偏程度处于较高水平。假设处在‘牛市曲线’分布之下，目前从上偏向下运动的概率为90%；即便是在‘熊市曲线’的分布之下，目前也处于上偏的较高位置，由此向下运动的概率达到72%。”

　　针对“未来三个月是否会降准、降息”的问题，固收团队进行的最新债市调查显示，有51%的投资者判断未来三个月会“降准、降息”；42%的投资者认为“降准但不降息”；4%的受访者选择了“降息但不降准”；仅有3%的投资者认为“不降准、不降息”。

　　需指出，在上周召开的2024论坛年会上，央行方面已再次强调“预计年底前视市场流动性情况，择机进一步下调存款准备金率0.25至0.5个百分点”。

　　多位业内专家亦向记者表示，考虑到12月本身就需要为次年“开门红”做准备，届时“降准”顺势落地应为大概率事件。

　　波段操作策略仍占优

　　展望后市表现，当前持乐观态度的机构依然占据主流。

　　那么，未来三个月，若想于债市获得超额回报，应该如何着力？

　　根据华泰证券固收团队调查，选择“波段操作”的投资者居于首位，其次是“权益暴露”“久期调节”“信用甄别／下沉”；选择“品种选择（如二永债等）”“杠杆操作”和“没机会，选择躺平”的投资者较少。

　　“我们认为，在货币政策没有收敛、经济数据未明显上升前，利率的下行趋势不会轻易被打破。四季度长端债券利率仍有挑战低点的可能性，10年期国债利率或出现下破2%的行情，与此同时，需要观察财政政策出台的力度，这会影响利率的下行节奏。在政策大幅宽松初期，经济尚待修复时，宽松的政策容易形成大类资产的普遍‘牛市’。”华福证券研究所固定收益首席分析师徐亮表示，“具体到择券思路上，静态来看（对比10年期及以内期限债券），当前国债7年期左右的性价比较好，短债4年期左右较好；国开债8年和10年期附近的性价比较好，短债5年期尚可；农发债6年、8年期左右的性价比更高，短债5年期尚可。”

　　“此外，根据我们构建的利率预测模型，未来一个月，10年期国债利率会下行至2.05%附近。”徐亮并称，“就模型的历史表现来看，2010年以来，模型对未来月度变化方向预测的准确度在65%至70%左右；再就收益率曲线结构维度分析，模型认为国开债中长端利率有较大的下行空间，国债中长端利率有少量下行空间。”

　　“我们认为，目前债市整体处于大方向不空，小扰动不断，风险水平不高的阶段。”首席经济学家刘郁称，“在这种情形下，长债大幅上下行的可能性均有限，对于配置盘而言，当下仍是较好的配置窗口，应坚定抓住每个利率上行的时点逐渐布局。与流动性估值体系给出的合理定价相比，当前10年期国债与国开债均高于合理定价8BP左右，下行空间较大，7年、30年期利率债也存在5BP至6BP左右的下行空间，更加适合作为逢高买入的配置标的。与此同时，由于当前久期情绪偏弱，10年及以内期限的地方债相较同期限国债还普遍存在15BP至20BP左右的利差——利差在近两年序列中多处于50%及以上的中高分位数，因此也会是较为合适的配置品种。另外，在市场预期不稳定的阶段，对于负债端不稳定的机构，将仓位更多配置在流动性较好的久期品种内，应为相对占优的策略。”

（文章来源：新华财经）